今年年初铜现货的贴水最高达到450元/吨，随着铜价不断下跌，贴水也不断下降，特别是经过3月7日至3月12日的暴跌后，现货由贴水转为升水，到4月28日现货升水竟然蹿升至1350—1450元/吨。在现货的带动下，铜近月期货价格不断上冲，市场惊呼“逼仓”。但随着近月期货合约和现货同时站上50000元/吨，5月13日铜现货突变贴水，这说明50000元/吨成为铜价涨跌的分水岭。笔者认为，在美元保持强势、中国经济处于换挡期、铜供应宽松的背景下，这轮由现货紧张导致的铜价反弹进入尾声。

　　强势美元限制铜价进一步上涨

　　虽然美国就业和制造业数据好转或提振铜需求，但我们发现，2014年美国用铜量预计在190万吨左右，仅增长2.7%，对全球铜年需求2000万吨来说，影响较小。同时，美国经济好转将带来货币政策的变化和全球资本的流动，美联储已经缩减200亿美元QE规模，未来会继续缩减甚至加息，美国与其他国家的利差扩大，这将使美元获得上涨动力。从美元指数构成来看，欧元兑美元的权重达到57.6%，欧元已经出现技术顶背离，上周四最低下探到78.91后，强势拉升至目前的80以上，这说明美元指数79一线的支撑非常强。美元指数与铜价呈高度负相关，美元指数强势将在中长期内压制铜价。

　　中国经济处于换挡期，铜需求增速下降

　　由于人口老龄化和政策红利消退，中国内生增长动力缺失，且在雾霾等恶劣天气影响下，中央明确提出淘汰落后产能，这将使得中国经济进入去产能和去政策化的换挡期。从日前公布的数据来看，1—4月固定资产投资、社会消费品零售额、房地产投资同比增速均出现放缓，商品房销售同比出现下降，这些数据佐证了上述观点。而李克强总理也明确提出不会采取大规模刺激政策，2014年将不会出台类似于2008年的四万亿投资和超宽松货币政策，那么经济增速放缓成为必然。过去十年铜价的牛市很大程度上是建立在中国经济高增速的基础上的，当这种前提被打破后，铜需求增速下降，金融属性弱化，价格也将重归供求基本面。

　　供应宽松，现货重归贴水

　　近期，受国内冶炼企业限制供应、国储收储和进口铜减少等因素影响，国内现货供应偏紧，现货升水最高达到1350元/吨，创2009年3月来新高。但随着进口亏损大幅缩减，进口套利窗口打开，国内供应渐宽。5月13日，在近月期货价格和现货价格突破50000元/吨以后，现货突然从升水450元/吨转变为贴水120元/吨，这表明国内现货价格开始松动，50000元/吨以上的价格很难被下游生产者和贸易商接受。

　　目前，主力1408合约价格贴水现货近2000元/吨，期货价格相对于现货价格被低估（或提前透支未来利空），短期投资者不宜过分看空沪铜1408合约。等待现货价格下跌或者主力合约期现货价差缩小后尝试做空，我们认为，在48500—49000元/吨区间做空1408合约比较合适。