储量持续大幅扩张,资源价值优势尽现

　　公司从2011年开始,加快资源扩张脚步。2012年找探矿新增铅锌资源量达200多万吨。公司目前国内保有的铅锌资源储量已经上升至730多万吨,其中权益储量达到640多万吨;海外铅锌资源储量约2200万吨,权益储量约1034万吨。公司2013年目标是国内再新增铅锌储量300多万吨,提前实现“十二五”1000万吨(预计权益储量800多万吨)的规划目标。随着国内的资源进一步增加,以及塞尔温矿资源的全面探明,公司的资源量将升至同类公司中的第一位,单位储量市值存在明显低估。

　　矿山扩产将带来盈利反转

　　各主力矿山分别配套了采选扩建工程,预计13~15年陆续建成投产。从建设计划来看,13~15年增量主要来自荣达矿业扩产,15年其他几个主力矿山扩建基本完工投产,矿山产量增速加快。我们预计12~15年铅锌矿山产能分别达24万吨、29万吨、31万吨和43万吨,公司资源板块已经进入又一个高速扩张期,必将推动业绩高速增长。

　　冶炼有序扩张,降本增效

　　目前公司冶炼产能为电锌14万吨,电铅12万吨。今明两年是冶炼的集中投产期,预计到14年底,公司铅锌总产能将达到65万吨。12年精矿自给率超过100%,是公司业绩基本平稳的主要原因。预计13年实际释放的冶炼产量不超过30万吨,精矿自给率仍可保持在90~100%。14年精矿自给率下降,新建冶炼生产线进入集中转固期,公司盈利能力或将面临挑战,这一状况在15年将明显好转。

　　盈利预测和评级

　　考虑配股完成及荣达矿业并表可能性较大,我们预测公司2012~15年净利润增速分别为-3.63%/90.05%/2.7%/39.56%,假设配股30%,摊薄后EPS分别为0.26元/0.39元/0.4元/0.55元。2013年配股后除权价暂难确定,现价对应PE不具备可比性。基于13年业绩实现90%增长的预期,我们认为13年实际PE严重高估可能性不大。公司资源价值拥有较大的提升潜力,且并未全面反应在股价之中,我们判断公司股价上升潜力较大。近期铅锌板块出现系统性调整,为公司提供配置机会。我们判断公司股价至少有30%左右的上涨空间。上调评级至“买入”,6个月目标价18元。

　　风险分析

　　1、铅、锌等主要产品价格出现大幅下跌;2、新建冶炼产能投产

　　带来固定资产摊销的大幅增长;3、矿山开发、建设进程显着低于预期;4、配股不成功导致荣达矿业收购失败。