近期在宏观流动性预期支撑、供应短缺预期强烈、库存引发“挤仓”忧虑的提振下，沪铜主力合约价格持续攀升，主力合约突破了9万关口。在当前铜价处于历史新高的背景下，市场正面临短期支撑松动与长期逻辑的严峻考验。

　　

　　全球铜矿供应延续偏紧格局

　　

　　智利最新数据显示其铜产量增长乏力，加剧了市场对供应短缺的担忧。智利国家统计局数据显示，10月铜产量同比下降7%，至45.84万吨。 同时智利国家铜业公司将对2026年发往中国的电解铜长单报价基准价（CIF中国）从2025年的89美元/吨大幅调高至350美元/吨，创下历史新高。这一“天价”报价直接源于其低迷的增长预期：预计智利2025年铜产量仅微增0.1%至551万吨，2026年增幅也预计仅为2.5%，远低于历史水平。这种持续的低增长预期，是支撑其历史性高报价的核心原因之一，也进一步强化了市场对中长期铜供应结构性短缺的共识。

　　

　　相比之下，秘鲁则保持着温和增长态势。秘鲁能矿部数据显示，秘鲁9月铜产量同比增加3.7%，至240995吨。1-9月秘鲁铜产量约为204.8万吨，同比增长2.7%。不过秘鲁的铜增量主要依赖于Antamina等个别大型矿山的中长期扩建项目，其短期内的温和增长远无法弥补智利下滑带来的供应缺口。

　　

　　与此同时，全球铜供应格局正遭受一系列意外中断与主动收缩的冲击。一方面，突发性减产事件频发：刚果（金）的Kamoa-Kakula铜矿因矿震大幅减产，印尼的Grasberg铜矿也因故暂停作业。另一方面，全球主要矿企普遍下调了未来产量指引。艾芬豪矿业已将旗下刚果（金）Kamoa-Kakula铜矿2026年的产量预期下调至38–42万吨，嘉能可受旗下智利Collahuasi矿山运营影响，将2026年铜产量预期下调至81-87万吨，铜矿供应紧缺格局将至少延续至2026年上半年。虽然两家企业拥有中长期扩产计划，但短期内的有效增量极为有限，全球矿石供应紧张的格局难以缓解。

 

　　在供应端紧张的现实下，国际铜研究组织的预测在半年内发生根本性逆转：从半年前预期2026年供应过剩20.9万吨，转为预计2025年全球铜矿短缺约15万吨，2026年缺口将扩大至30万吨。

　　

　　这一判断在最前端的铜精矿市场得到了极端印证。自2023年下半年起，标志冶炼利润的加工费（TC）便持续走低。进入2025年，这一结构性矛盾急剧深化，中国进口铜精矿现货加工费（TC）长期深陷于-40美元/干吨以下的历史极值区间。截至12月初，TC报-42.86美元/干吨，不仅较10月底继续下降，同比更是大幅下滑超过53美元/干吨，年内低点甚至触及-44.25美元/干吨。

 

　　市场对长期供应紧张的预期，已在年度长协谈判中固化为颠覆性的现实。2025年年中，智利矿商Antofagasta与中国主要冶炼厂达成了一项颠覆性协议：以0美元/干吨和0美分/磅的加工费，锁定了2026年半数矿量的供应。这标志着行业首次进入 “零加工费时代” ，意味着冶炼端利润被挤压至冰点。目前，关于下一年度的长协谈判仍在僵持中，据市场消息，矿方对明年长单TC的最新报价已低至-15美元/吨。若此报价最终落地，将进一步颠覆“冶炼厂赚取加工费”的传统商业模式，凸显出矿山在产业链中的绝对优势地位。

 

　　11月中国电解铜产量为110.31万吨，环比增加1.15万吨，环比增长1.05%，同比增长9.75%。1-11月累计产量为万吨，同比增加128.94万吨，增幅11.76%。本月产量略超预期，主要因粗铜供应相对宽松，且部分冶炼厂检修实际影响量低于计划——11月检修影响量为4.22万吨，较预期值4.8万吨减少0.58万吨。从开工率看，11月电解铜行业样本整体开工率为82.29%，环比上升0.64个百分点。其中，以铜精矿为原料的冶炼厂开工率为86.2%，环比提高0.8个百分点；以废铜或阳极铜为主的冶炼厂开工率持平于63.3%。

　　

　　步入12月，原定11月减产的某冶炼厂因硫酸收益较高及出口需求维持生产，检修推迟至12月进行，其影响预计将在2026年1月体现。当月另有4家冶炼厂计划检修，涉及粗炼与精炼产能各75万吨，预计影响产量0.5万吨。由于部分冶炼厂统计周期延长，加上前期检修产能基本恢复，预计12月电解铜产量为116.88万吨，将环比增加6.57万吨，增幅5.96%，同比增长6.69%；1-12月累计产量同比增加136.27万吨，累计增幅为11.30%。

　　

　　为应对铜精矿加工费（TC）深陷历史性负值区间的极端局面，中国铜原料联合谈判小组（CSPT）近期达成一项重大决议。核心措施是：计划自2026年起，各成员企业将矿铜产能负荷至少下调10%，以扭转扭曲的原料供需结构。同时，CSPT明确维护基准计价体系、抵制不合理定价，并将建立监督机制。

 

　　此外，今年10月中国精炼铜进口量为323,144.72吨，环比下降13.62%，同比下降16.32%。其中，最大来源国刚果（金）和第二大来源国俄罗斯的供应量均有所减少。当月精炼铜进口量延续环比下降趋势，主要源于来自刚果（金）等非洲地区的货源减少。由于月内LME与COMEX市场套利价差一度扩大，部分非洲、南美货源转而运往美国，导致到达中国的船期阶段性缩减。此外，节后铜价上涨令进口比价恶化，进口窗口出现较大亏损，难以支持清关进口；同时国内下游企业消费表现平淡，进口贸易商采购意愿也较为有限。

 

　　近期全球三大交易所铜库存呈现出“北美囤积、欧亚紧缺”的极端分化格局。Wind数据显示，截至12月5日，三大交易所铜库存总量约为64.78万吨，较9月底增加7.4万吨。这种总量增长主要由北美库存激增所驱动：COMEX铜库存近9个月以来持续累积，截至12月5日已升至43.69万短吨，较2024年底增长超过300%，占全球三大交易所总库存的比例高达61%。这主要是市场对美国潜在铜关税及战略储备的担忧，导致大量铜资源被“战略锁定”在美国仓库，流动性显著降低。

　　

　　与之形成鲜明对比的是，欧亚地区的库存则处于紧张状态。LME库存虽自11月初以来有所累库，截至12月5日为16.26万吨，但仍处于近年低位。值得关注的是，12月3日单日注销仓单增加5.06万吨至5.69万吨，注销仓单占库存比例增至35.08% ，创下自2013年以来的最大单日增幅，表明可流通现货正被快速提走，加剧了现货供应短缺的预期。与此同时，上海期货交易所的铜库存延续下降趋势，截至12月5日周库存降至8.89万吨，较前一周下降9.2%。这表明在国内消费具有一定韧性，而进口受限于海外高升水的背景下，境内供应持续偏紧。这种历史性的库存区域错配，是美国政策预期、贸易流动与全球供应链脆弱性共同作用的结果。

 

　　聚焦国内市场，铜社会库存自11月下旬以来也呈现去库趋势。截至12月8日，统计的铜社会库存为16.03万吨，周环比增加0.13万吨，但仍较去年同期高出4.06万吨。预计本周国产铜到货量难有明显提升，而需求端因铜价大幅上涨，企业采购意愿受到抑制，这一趋势短期内料将持续。目前上下游市场心态分化明显：下游对高价接受度低，观望情绪浓厚；持货商则基于对后续供应趋紧的预期，多不愿降价出售。整体来看，市场或呈现供需两弱的格局，现货升水预计继续回落。

 

　　我国的电网建设已高歌猛进了十多年，目前电网投资已从高速增长转入高质量发展阶段。今年1-10月国家电网完成固定资产投资为4824亿元，同比增长7.2%，全年有望首次突破6500亿元。

　　

　　上周国内铜线缆企业开工率为67.12%，环比微增0.22%，同比下降28%。前期在手订单正常排产是开工率保持稳定的主要支撑，但进入12月首周后铜价持续上涨，尤其突破9万元/吨关口后，下游采购情绪显著降温，多数线缆企业新增订单表现疲软，订单衔接出现断层。虽零星客户因看涨预期进行补单，却难以扭转整体新增订单不足的局面。分行业看，高铜价普遍抑制了各领域需求释放，未形成有效支撑。考虑到铜价已创阶段新高，而订单衔接问题仍在延续，多数企业为控制风险计划主动放缓生产节奏。因此预计本周国内铜线缆企业开工率将降至65.31%。

　　

　　沪铜谨防短期回调风险

　　

　　宏观层面，国内经济总体平稳，但内需不足等结构性问题仍存，政策重心转向存量措施落地，预计四季度难有大规模新刺激。海外方面，美国核心通胀数据符合预期，市场对美联储12月降息有极强预期，这一鸽派前景持续压制美元指数，从汇率端对铜价构成支撑。

　　

　　在当前铜价处于历史新高的背景下，市场正面临短期支撑松动与长期逻辑的严峻考验。高价格已显著侵蚀实际需求支撑，而本周美联储决议等关键事件可能加剧波动，因此短期需警惕价格回调风险。主力合约下方支撑位90500-91000元/吨。一旦短期风险释放，中期震荡上行趋势仍有望延续。而市场核心驱动力预计将从当前的情绪与预期推动，逐步转向对实际供需缺口数据的验证。